La situación de crisis financiera de los países de la Eurozona ha originado dos grandes grupos de países: los deudores y los acreedores, cuya situación geográfica coincide con los países periféricos o del Sur de Europa y los países centrales y nórdicos. Mientras unos acusan a otros del origen de sus males, los otros hacen lo propio sobre los primeros.
Pero ¿hasta qué punto son los mercados financieros el origen de esta situación?
Una vez más, son las expectativas (negativas) generadas en los mercados (financieros en este caso) las que han condicionado la actuación de los países a través de los agentes y responsables de política económica, quienes presas del miedo y el pánico en situación de crisis grave, han errado en el diagnóstico y en las subsiguientes medidas paliativas.
En efecto, según afirma Paul De Grauwe en "Panic driven austerity in the EZ and its implications", el miedo y el pánico generalizado en los mercados financieros figuran como los causantes últimos de esta crisis. De ahí que ni los países del Sur de la EZ, ni tampoco los países del núcleo duro, todos ellos atenazados por el pánico y el miedo de los mercados, hayan adoptado las medidas necesarias para superar la crisis conjuntamente: cada uno esperaba que fuera el otro el que remediara la situación, obviando su interdependencia.
Los primeros se han visto obligados a incluir severos programas de austeridad desde 2011 a cambio de obtener la liquidez. Para De Grauwe, las restricciones impuestas por los mercados financieros al hilo de los elevados diferenciales de tipos de interés (spreads), unida a la actuación de los políticos (asustados) que han excedido las medidas de austeridad, no alivian las recesiones de los más débiles. Por el contrario han elevando los niveles de endeudamiento relativo sobre el PIB y minado la capacidad de los países para mantener el servicio de la deuda. El fenómeno es tal que la crisis de liquidez desencadenante de la contracción puede convertirse en una crisis de solvencia.
Los segundos tampoco han actuado de forma conveniente, activando estímulos fiscales para contrarrestar los movimientos deflacionarios originados en el Sur, tal y como sería deseable en una situación ideal.
De ahí que De Grauwe concluya que el miedo y el pánico no son buenas compañeras a la hora de determinar la política económica.
El proceso se origina en los mercados financieros que emitieron señales erróneas elevando artificialmente los diferenciales (spreads), lo que deriva en fuertes medidas de austeridad en los países con problemas de liquidez.
Por otro lado, los mercados financieros excluyen a los países nórdicos sin forzarlos a que estimulen sus economías a través de medidas compensatorias. El escenario ideal serían países del Sur con programas de austeridad para periodos más dilatados de tiempo y países del Norte comprometidos con estímulos fiscales que contrarresten los movimientos deflacionarios. Ninguna de las dos condiciones se está cumpliendo y se produce en consecuencia una recesión double dip.
Los intensos programas de austeridad dictados por los mercados financieros han creado nuevos riesgos en la EZ. Mientras el BCE decide apoyar el mercado de bonos, eliminado los miedos preexistentes, los nuevos riesgos sobre la EZ han saltado al ámbito social y político. Los programas de austeridad producen sufrimiento innecesario, especialmente a los millones de personas arrojadas a la pobreza y desempleo. La resistencia a estos programas crecerá y puede alentar en millones de personas el deseo de ser liberadas de las cortapisas impuestas por el euro.
En la misma línea y reforzando estos argumentos, se sitúa el trabajo "Self fulfilling crisis in the Eurozone" del mismo autor, donde halla evidencia empírica de que la subida de diferenciales de tipos de interés de los bonos en los países periféricos en 2010-11 no guarda relación con la crisis de deuda/PIB, sino con los fuertes sentimientos negativos de autocumplimiento del mercado desde finales de 2010. Ello genera desequilibrios y los inversores empiezan a tomar en consideración los elevados niveles de endeudamiento, elevando sus exigencias de tipos de interés, es decir pidiendo mayores spreads. Este fenómeno no se ha observado en los países no pertenecientes a la EZ, pese a tener también elevados niveles de endeudamiento.
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Notas de síntesis:
En la misma línea y reforzando estos argumentos, se sitúa el trabajo "Self fulfilling crisis in the Eurozone" del mismo autor, donde halla evidencia empírica de que la subida de diferenciales de tipos de interés de los bonos en los países periféricos en 2010-11 no guarda relación con la crisis de deuda/PIB, sino con los fuertes sentimientos negativos de autocumplimiento del mercado desde finales de 2010. Ello genera desequilibrios y los inversores empiezan a tomar en consideración los elevados niveles de endeudamiento, elevando sus exigencias de tipos de interés, es decir pidiendo mayores spreads. Este fenómeno no se ha observado en los países no pertenecientes a la EZ, pese a tener también elevados niveles de endeudamiento.
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Notas de síntesis:
Panic driven austerity in the EZ and its implications
Implicaciones de la austeridad impulsada por el pánico en la EZ
Paul De Grauwe
El miedo y el pánico, han conducido a una excesiva austeridad que a la postre resulta autodestructiva en los países del Sur, mientras que en el Norte ha sido incapaz de desencadenar un movimiento de estímulo suficiente que lo contrarreste. Como resultado se produce una recesión tipo doble dip (doble caída)
Los países del Sur han sido obligados a introducir severos programas de austeridad desde 2011. ¿Dónde acaban los esfuerzos de austeridad? ¿De dónde surgen las fuerzas que han conducido a los países a la austeridad? ¿Pudiera ser que las dinámicas de austeridad se han producido por el temor y el pánico que surgió tras la crisis financiera y griparon los mercados financieros? ¿Cuáles son las repercusiones de estos severos programas de austeridad en los países concernidos?
LOS HECHOS: AUSTERIDAD Y DIFERENCIALES
Existe la idea de que los países que han introducido programas de austeridad, lo han hecho forzados por los mercados financieros. ¿Hasta qué punto es eso cierto?
De Grauwe afirma que hay una elevada correlación entre los diferenciales de interés y la intensidad de los planes de austeridad en términos de PIB: a mayores spreads, mayores medidas de austeridad en proporción al PIB correspondiente.
Para De Grauwe los MERCADOS FINANCIEROS, tras elevar los spreads (diferenciales de tipos de interés) obligan a los países a adoptar planes de austeridad de distinta intensidad en función del escrutinio del mercado.
DOS TEORIAS SOBRE LOS DIFERENCIALES (Spreads)
¿En qué medida el criterio de los mercados sobre el nivel de austeridad requerido por cada país es el correcto?
# Teoría 1.- Los spreads observados se relacionan con el deterioro de los valores fundamentales (endeudamiento interno y externo, competitividad,…). El mercado es sólo el mensajero de las malas noticias. De este modo, la única forma de reducir diferenciales es a través de mejorar los fundamentales a través de PROGRAMAS DE AUSTERIDAD orientados a reducir los déficits y los niveles de endeudamiento.
# Teoría 2.- Los movimientos colectivos de miedo y pánico tienen efectos directos en los niveles de spreads. Pese a que los fundamentales han de ser tenidos en cuenta, el banco central ha de desempeñar un papel primordial para evitar el pánico, vía inyecciones de liquidez al sistema.
La decisión del BCE en 2012 de comprometerse al apoyo ilimitado al mercado de bonos, en su calidad de prestamista de última instancia, tuvo claros efectos de reducción de diferenciales de los países de la EZ.
Las oscilaciones de los spreads (% de variación y nivel inicial) respecto a sus niveles pre-crisis, reflejan que a mayor spread inicial, mayor variación del mismo en términos relativos: las mayores variaciones de spreads corresponden a los países con spreads de partida más elevados. El nivel inicial del spread es relevante para explicar las variaciones habidas con motivo de las medidas de apoyo del BCE.
Estudios previos demuestran que el spread inicial es el resultado del alejamiento de sus niveles fundamentales subyacentes por acción del sentimiento del mercado de miedo y pánico
¿Cuál ha sido el papel de los fundamentales para explicar la caída de los spreads desde mediados de 2012?
Tomando como referencia el nivel de deuda s/PIB se observan dos fenómenos:
a) Cuando los diferenciales caen, la ratio deuda/PIB sube en todos los países tras el anuncio del BCE
b) El cambio en la ratio de endeudamiento no influye en la caída de diferenciales
La secuencia de la crisis:
-Gran parte de los movimientos de los spreads desde 2010 se debe a los sentimientos del mercado (primero separándolos de los fundamentales por miedo y luego reduciendo sus niveles con el anuncio de apoyo del BCE).
-El pánico en los mercados asustó a los políticos, quienes adoptaron severas medidas de austeridad
-La imposición de fuertes medidas de austeridad provienen de que los países con elevados diferenciales se vieron empujados a una crisis de liquidez por las mismas fuerzas que produjeron elevados diferenciales, y se vieron abocados a “mendigar” dinero a los países acreedores.
EFECTOS DE LA AUSTERIDAD CREADA POR EL PANICO
Se produce una correlación negativa entre austeridad y crecimiento. Los países que sometidas a las medidas más duras de austeridad, experimentaron también la mayores caídas en PIB, en línea con la tesis central del FMI
También se produce que a mayor intensidad en las medidas de austeridad, mayor crecimiento de la ratio Deuda/PIB, porque la contracción del PIB es mayor que la de la deuda, luego el cociente cae con fuerza.
En suma, las duras medidas de austeridad impuestas por el mercado y los políticos (asustados), no solo produjeron fuertes recesiones en los países sometidos a esa medicina, sino que la medicina no funcionó. De hecho tales medidas produjeron mayores niveles de endeudamiento, minando la capacidad de los países de seguir manteniendo el servicio de la deuda. De este modo, la crisis de liquidez que inicio este proceso contractivo, presenta riesgos de convertirse en una crisis de insolvencia.
CONCLUSIONES
1.- Desde la crisis financiera, los mercados emitieron señales erróneas impulsadas por el pánico: elevaron los diferenciales artificialmente y forzaron intensas medidas de austeridad en los países con problemas de liquidez
En esta línea de señales erróneas se incluye también a la Comisión Europea que impulsó la cruzada para forzar mayores niveles de austeridad
2.- El miedo y el pánico no son buenas guías para las políticas económicas
El miedo y pánico ha llevado a los países del Sur a adoptar fuertes medidas de austeridad que los han llevado no solo a profundas recesiones, sino que no han ayudado a restaurar la sostenibilidad de las finanzas públicas.
Se matiza diciendo que el timing y la intensidad de los programas de austeridad han sido demasiado influidos por los sentimientos de miedo y pánico de los mercados, en lugar de por procesos racionales de decisión.
3.- Los mercados financieros no incluyen a los países nórdicos para que estimulen a sus economías, generando una vía de deflación que lleva a una recesión de double dip.
El escenario ideal sería países del Sur con programas de austeridad, pero distribuidos en periodos más largos de tiempo y países del Norte comprometidos con estímulos fiscales que contrarresten los movimientos deflacionarios (poseen capacidad para incurrir en déficit sin alterar su ratio de endeudamiento/PIB.) No está siendo así: ninguna de las dos grupos de países está cumpliendo
Los intensos programas de austeridad dictados por los mercados financieros han creado nuevos riesgos en la EZ. Mientras el BCE decide apoyar el mercado de bonos, eliminado los miedos preexistentes, los nuevos riesgos sobre la EZ han saltado al ámbito social y político. Los programas de austeridad producen sufrimiento innecesario, especialmente a los millones de personas arrojadas a la pobreza y desempleo. La resistencia a estos programas previsiblemente crecerá y puede alentar en millones de personas el deseo de ser liberadas de las cortapisas impuestas por el eur
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